关注要点
股份支付增多致净利润率略降。因实施员工股权激励计划，2020年公司管理费用中股份支付金额达7，149 万元，同比增加119%。
费用率上升致2020 年公司利润增速低于收入增速，净利润率同比下降1.1ppt 至13.3%。若剔除股份支付影响，2020 年公司归母净利润约4.92 亿元，同比增长约23.5%，与收入增长基本一致，扣除股份支付后净利润率为15.6%，同比基本持平。此外，单季度来看，4Q20 公司预计实现收入/净利润10.90/1.78 亿元，净利润率为16.4%，同比减少约1ppt。
DCS 下游行业与市场拓展深化，市场份额仍有提升空间。2019 年中控技术在国内DCS 市场份额为27.0%，连续9 年保持行业第一，较2010 年提升15.2ppt。随着中控技术进一步在存量设备更换中实现国产替代，我们预计未来公司市场份额仍将稳步提升。我们估计当前我国DCS 国产化率约50%，仍具备进一步提升空间。此外，2020 年12 月公司先后参与浙能兰电660MW 机组DCS 改造、与沙特阿美签署谅解备忘录，我们认为这显示了公司较强的下游横向拓展能力及产品全球竞争力。
从工业3.0 迈向工业4.0，工业软件打开成长空间。2019 年我国工业软件市场容量1，720 亿元，占全球份额仅5.4%，远低于中国制造业增加值占比（超过28%），特别是生产控制类工业软件渗透率较低，如2019 年MES 渗透率仅23%，而ERP 渗透率达59%。中控技术通过DCS 业务已在石化、化工等细分领域积累了丰富客户资源和行业经验，往前看，随着工业企业数字化率提升，我们预计生产控制类工业软件需求将快速增长，公司有望凭借优质客户资源、对工业流程的深刻理解和日益强化的综合服务能力在工业软件市场复制DCS 的成功经验。
估值与建议
由于股份支付较多，我们下调2020/2021 年EPS 预测11%/12%，引入2022 年EPS 预测1.52 元。我们预计公司2021/2025 年EPS分别为1.14/4.16 元，CAGR 为38%。公司当前股价对应2025 年29.7倍P/E。考虑净利润率下降，基于2025 年35 倍P/E，我们下调目标价9%至103.67 元，有18%上行空间。维持“跑赢行业”评级。
风险
下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；国产替代进程不及预期。
