投资建议：公司次高端产品力强，营销持续创新，渠道深耕，健康成长动力充足。至暗时刻已过，有望重回高增长通道。我们预计2020-2022 年公司实现EPS1.51/2.01/2.68 元，对应PE 48/36/27，首次覆盖，给予“推荐”评级。
坚守“狮王精神”，聚焦三大核心策略。4 月6 日，朱镇豪在2021 年水井坊经销商大会上阐释了公司愿景：成为高端浓香头部品牌之一，持续健康成长，做备受尊敬与值得信赖的白酒公司。为实现这一愿景，未来将聚焦三大核心策略：1）品牌高端化，以全新的品牌传播方式，演绎“传承600 年的浓香宝藏”、“追求卓越的狮王精神”的品牌核心价值观，核心媒体聚焦高端消费群体；2）产品升级创新，重点讲好产品故事、做好产品线规划、更深入布局高端及超高端价格带；3）营销突破，搭建专属的高端消费者圈层营销平台，联动总部和经销商资源，赋能区域高端业务，配合顶级传播事件，提升品牌在高端人群的影响力、渗透力。
次高端产品力强，持续升级推新。井台、臻酿八号、菁翠、典藏大师是公司核心产品，2019 年以其为代表的次高端、高端白酒营收占比超95.0%。
各主力产品发力不同消费场景，井台全系列、典藏打造高端品鉴会，井台、臻酿八号进一步打开宴席市场，井台珍藏系列聚焦送礼消费。2019 年相继推出井台丝路版、臻酿八号禧庆版、井台珍藏及井台12，夯实次高端产品矩阵。接下来将对典藏大师版及井台等产品进行持续升级，注入更多高端品质元素。
至暗时刻已过，有望重回高增长通道。此轮白酒行业复苏过程中，水井坊维持高速增长，2015-2019 年营收CAGR 42.6%，兑现成长承诺。2020 年上半年受疫情和去库存策略影响，市场销量明显下降。下半年开始反弹，根据业绩预告测算，H2 营收、归母净利润同比增速分别实现19.1%、29.1%。公司具备强大品牌力，“水井坊”品牌成立之初即定位高档白酒，从井台系列到典藏、菁翠，不断提升产品价值；营销持续创新，精准捕捉意见领袖和高端消费人群；渠道端，新总代模式和核心门店升级，做精细化运营掌控终端。看好水井坊保持品牌、营销、渠道成长动力，赢取更大的次高端与高端市场份额，回归高增长通道。
风险提示：行业竞争加剧；监管政策变化；产品升级不及预期；市场推广不及预期。
