招商银行（600036）：业绩穿越周期 引入摩根资产、增持台州银行
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：马祥云/陶哲航 日期：2021-03-22
事件：招商银行2020 年全年营业收入2904.82 亿元，同比增长7.7%，归属于本行股东的净利润973.42 亿元，同比增长4.8%，对应EPS 为3.79 元/股;期末总资产8.36万亿，较年初增长12.7%，归属于本行普通股股东净资产6396.96 亿元，较年初增长10.8%，对应BVPS 为25.36 元/股。前期发布的业绩报已披露核心经营指标，盈利增速符合我们的预期。
投资要点
盈利预测与投资评级：招商银行2020 年以卓越的经营业绩经受住疫情考验，核心亮点是表内外资产质量得到全方位夯实，同时零售业务继续保持高成长。招银理财拟引入摩根大通旗下摩根资产作为战略投资者，进一步升级财富管理战略。同时，增持台州银行深化普惠金融战略。我们预计招商银行2021、2022 年归属于本行股东的净利润增速分别为+17.2%、+16.5%，目前A 股/H 股估值1.80/1.76x2021PB。
当前的招商银行，已经实现了业绩穿越周期，而大财富管理将是未来长期的价值源泉，我们将其视为最佳金融股坚定推荐，维持“买入”评级。
年报亮点：第四季度利润高增32.7%源于信用减值收窄，且收入增速也有回升。
招商银行全年归属于本行股东的净利润增速回升至4.82%，较前三季度的-0.82%大幅转正，即第四季度单季增速高达32.7%。2020 年大部分优质上市银行第四季度的信用减值都明显收窄，推动单季利润高增长，并拉动全年增速转正，因此招商银行的经营表现与行业一致，但业绩回升的幅度优于同业。不过，此前公司已经披露过业绩报，核心经营表现已在市场预期之中。具体来看：
①收入端增速四季度小幅回升，其中利息净收入全年累计增速回升至6.9%，第四季度增长11.1%，但主要因为2019Q4 基数较低，实际上2020Q4 净息差环比回落。全年累计净息差较前三季度下行2BP 至2.49%，同比降低10BP，而第四季度的单季净息差环比回落12BP 至2.41%。净息差在四季度回落是正常情形，主要源于公司将部分房贷通过资产证券化出表，同时信用卡聚焦优质客户导致定价水平走低，具体表现为第四季度的贷款收益率环比第三季度回落11BP 至4.69%。
负债端的成本率下半年比较稳定，第四季度存款成本率保持1.49%低水平，与第三季度持平，预计受益于压降结构性存款及活期存款占比提高，2020 年末活期存款占比65.86%，较2019 年59.10%大幅提升。尽管2021 年货币政策常态化环境下，商业银行的存款竞争会更加激烈，但预计公司依然能够保持负债端的低成本优势。
②非利息收入增速回升幅度更明显，第四季度增速达到12.2%，一方面手续费及佣金净收入继续保持高增速，财富管理业务仍然是主要驱动力;另一方面第四季度的单季公允价值变动损益由负转正，预计受四季度债市收益率走势影响。
③支出端全年的成本收入比上升1.21pct 至33.30%，明显高于可比同业，主要源于进一步加大了金融科技、数字化获客及运营等领域的资源投入。此外，第四季度单季信用减值计提同比大幅降低23.4%，是驱动单季利润高增长的核心，2020 年四个季度的信用减值计提分别为203.5/200.9/120.5/123.8 亿元，下半年减值计提力度明显降低，这与其他优质银行的趋势一致。值得关注的是，2020 年针对贷款计提的信用减值仅占全部信用减值的72%，说明对表外理财也计提了高额减值。
净息差展望：理性乐观预计2021 年贷款利率回升，净息差企稳后小幅上行。
资产质量最佳表现：表内信贷质量已全方位夯实，表外理财回表126 亿元并充分减值。
财富管理是长期价值源泉：招银理财战略引入摩根资产升级财富管理。
招商银行公告计划购买平安信托和平安人寿合计持有的台州银行14.8559%股权，由于公司已经持有台州银行10%的股权，若本次交易完成后，公司将持有台州银行24.8559%股权，不过公告暂未披露本次收购的价格。台州银行是小微金融领域的标杆，2020 年末总资产规模2757.12 亿元，净利润38.44 亿元，ROE 超过18%，在浙江省内拥有10 家分行、274 家支行。考虑到台州银行的规模体量，本次收购对招商银行总体的经营业绩影响有限，且公告也说明对资本充足率的影响不超过0.05%，但预计收购有助于提升对小微金融企业的服务能力，深化普惠金融战略。
风险提示：1）资产质量超预期恶化;2）银行利差持续收窄;3）信贷融资需求低迷。
焦点科技（002315）：报表凸显产业红利与管理变化 业绩拐点已至！
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：陈腾曦 日期：2021-03-22
报告导读
经历了19 年的管理调整与2020 年的疫情催化，焦点科技用一份高质量的年报向资本市场展示了其光明的未来！产业红利加持下，强壁垒、高成长、低PEG 的优质标的值得关注。
投资要点
收入拆分：MIC 凸显定海神针价值，现金回款增速远高于收入在公司的主要业务中，2020 年MIC 业务收入为8.24 亿，yoy+26.80%，现金回款更是达到11.12 亿元，yoy+44.46%;跨境业务收入为1.06 亿元，yoy+7.97%;新一站保险业务收入为1.64 亿，yoy-17.9%。MIC 未来仍将以30%+的现金回款增速构成上市公司最主要看点。公司业务具有分期确认的特点，因此合同负债科目是未来业绩的风向标。
截至2020 年底，公司合同负债高达8.26 亿元，环比三季度的6.21 亿元增长33%，这预示着公司报表收入增速在未来仍将提升。同时在会员层面，2020 年MIC 注册收费会员较上年增加4，339 至2.2 万，平台用户生态健康，客单提升显著。
云展会高速推进，跨境线上化趋势不可逆
公司注册收费会员数相比阿里巴巴国际站而言，仍然有巨量提升空间。而2020年疫情导致了线下展会全面停摆，MIC 于5 月推出线上云展会，打开了一片获客新蓝海。我们认为跨境贸易的线上化趋势难以逆转，公司已经在云展会的跑道上抢得先机，未来有望提升竞争壁垒。
子公司改制叠加激励政策稳步推进，员工热情或将进一步激发！
业绩的增长离不开激励机制的优化。2020 年公司以深圳为试点推出了分公司改制，给予员工实质合伙人的身份，激发了销售团队的活力。基于深圳市场的正向反馈，2020 年四季度公司选择了杭州和上海作为试点，2021 年改制计划将推广到全国。与此同时，焦点科技于2020 年7 月推出了新的股票期权激励计划，2020-2022 业绩考核指标分别为以2019 年营收或归母扣非净利润为基础，增速不低于30%/60%/100%。体系化激励正是公司2020 年优异表现的重要催化。
分红力度惊人，公司资产扎实，2021 有望轻装上阵公司已披露2020 年分红政策：向全体股东每10 股派发现金红利5 元，分红力度超市场预期。由于公司主要业务预收属性较强，因此报告期末公司账面现金及等价物共约15.52 亿元，公司资产情况较为扎实。由于疫情导致的新一站与开锣网业务亏损、润和软件带来的公允价值波动等非经常性亏损有望在新的一年消除
盈利预测及估值
公司正在逐步打造跨境电商全链路综合服务平台，将直接受益于疫情催化下的全球商业线上化。公司年报验证了我们之前的判断，股票期权激励方案及子公司改制的稳步推进将进一步助推公司加速增长。我们预计2021-2023 年公司收入为15.34/19.67/25.35 亿，归母净利分别为2.9/4.14/6.08 亿，同比增长67.29%/42.85%/46.79%，对应市盈率为19.52/13.66/9.31。高质量的报表将吸引更多的市场关注，扎实的业绩将支撑公司的估值修复，维持“买入”评级。
风险提示：中美经济合作前景低于预期。
