三峡水利（600116）：中央财经委员会再提深化电力体制改革 公司有望率先获益
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：刘博/唐亚辉 日期：2021-03-16
投资要点
事件：中央财经委员会第九次会议指出，要深化电力体制改革，构建以新能源为主体的新型电力系统。
一、构建以新能源为主体的新型电力系统，意味着短期来看电网深化改革势在必行。根据中电联专职副理事长王志轩的文章，在现有以火电为基础构建的电网系统中，风电光伏等新能源大规模应用后，两类风险骤然加大：
1、风光波动性、不稳定性、随机性对电力安全稳定带来的影响，有可能会导致发生大面积电力系统崩溃的风险。
2、大面积持续性长时间的阴天、雨天、静风天对风光为主体的电力系统造成重大电力断供的风险。
我们分析认为，如果要构建以新能源为主体的新型电力系统，短期来看电网深化改革和持续扩大投资势在必行，主要依赖三条路径：
特高压建设缓解三北地区的新能源消纳问题，加大调峰备用电源的建设力度以应对设备和系统故障，针对电力辅助服务建立合理的补偿机制。
根据国家电网董事长辛保安的发言，未来5 年，国家电网将年均投入超过700 亿美元，助力实现“碳达峰、碳中和”目标。一方面，“十四五”
期间合计3500 亿美元的投资力度，意味着国家电网的投资力度与“十三五”期间相比基本持平（国家电网“十三五”累计投资2.38 万亿元）;另一方面，国家电网本身盈利能力提升空间有限，持续扩大电网投资难堪重负，2011-2019 年，国网的营业收入从1.67增长至2.66万亿元，CAGR为5.95%;利润总额从0.05 增长至0.08 万亿元，CAGR 为4.59%;其中2016-2019 年利润增速分别仅为0.12%、5.08%、-14.29%、-1.26%。
2011-2020 年，国网投资规模从3687 亿元提升至4500 亿元，虽然投资额的绝对值仍在增长，但是2017 年开始，增速已经显著下行，2017-2020年增速分别为-1.69%、0.64%、-9.62%、-7.33%。因此，我们预计“十四五”期间伴随着电网改革进程持续推进，引入更多社会资本、帮助国家电网缓解投资压力是大势所趋。
二、三峡水利作为电改龙头，顺从产业发展趋势和方向，有望率先获益。
1）预计控股股东2 月2 日-2 月4 日开始的新一轮增持仅仅是开始，更多惊喜落地和兑现值得期待。2）业绩显著超预期，预计全年并表情况下备考业绩在7 亿以上。3）国家电网再次换帅，外部环境变化趋势持续向好，电改受益标的估值有望重构。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022 年的eps 分别为0.36、0.47、0.60 元，pe 分别为26、20、16 倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，来水波动较大，发电小时数不达预期等。
中国联通（600050）：提质转型带动ARPU上涨 创新业务盈收持续提升
类别：公司 机构：万联证券股份有限公司 研究员：夏清莹 日期：2021-03-16
事件
2021年3月11日中国联通发布2020年年报，报告期内中国联通实现营业总收入3038.38亿元，同比上升4.6%;主营业务收入2758亿元，同比上升4.3%，高于行业平均的3.6%;归母净利润55亿元，同比增长10.3%。我们认为公司目前5G业务与创新业务均拓展良好，且目前估值处于低位，有较大上升空间，上调至“买入”评级。
投资要点：
提质转型带动ARPU上涨，移动业务收入提升：2020年，公司移动主营业务收入达到1，567亿元，同比止负转正;移动用户ARPU达到42.1元，同比提升4.1%;手机上网总流量增长16.5%，月户均数据流量达到约9.7GB，这说明公司聚焦高质量用户策略取得显著成效，经营情况企稳向好。公司利用大数据进行用户切片、精准施策，实现线上线下一体化、多维度场景化精准营销，从而提高了5G高价值客户的渗透率。
截止至2020年底，公司5G套餐用户达到7，083万户，市场占有率22%，用户渗透率达到23.2%，高于行业平均的20%。
成本费用进一步管控，公司盈利能力增强。2020年公司净利率为6.55%，同比上涨0.55pct，展现出公司成本费用管控的进一步增强。
在成本端，得益于资本开支的良好管控及网络共建共享，公司2020年折旧及摊销为786，45亿元，同比下降0.6%;且由于2G、3G基站的逐步退网以及采购更低能耗的新5G基站也让公司在一定程度上控制住了电费成本增长。在费用端，公司进一步强化精准营销理念，削弱传统的价格战地推营销模式，转而增强线上营销力度，营销费用下降至304.6亿元，同比减少9.1%，提质转型步伐稳健，盈利能力持续改善。
研发费用大幅度增长，创新业务盈利持续提升。公司2020年研发费用为29.64亿元，同比增长73.4%。研发力度的加大也带来了公司创新业务的高速增长，2020年公司产业互联网业务收入同比增长30.0%，达到427亿元，占整体服务收入比例提高至15.5%。其中ICT业务收入人民币134亿元，同比增长33.4%;IDC及云计算业务收入达到人民币234亿元，同比增长26.1%。
物联网业务及大数据业务收入分别达到42亿元和17 亿元，同比分别增长39.0%和39.8%。并且受创新业务和固网宽带业务良好增长拉动，中国联通固网服务收入达到人民币1169 亿元，同比增长10.6%。创新业务的拓展是运营商从通道供应商转型成服务供应商的一个重要的转型契机。公司紧抓5G 发展窗口机遇，重点布局智慧区域、智慧城市、交通、教育、工业、环保等领域。同时加深混改所带来的整合效益，推进自主科技创新的同时持续深化与战略投资者的合作，继续加快创新业务的发展。
股权回购彰显公司信心。公司拟以集中竞价交易方式回购公司A 股股份，后续用于实施股权激励计划。公司拟用不低于人民币12.5 亿元，不超过人民币25 亿元的自有资金，以不超过人民币6.5 元/股的价格回购公司A 股股份。回购期限为自公司董事会审议通过本次回购方案之日起不超过12 个月。我们认为此次回购一方面可以让公司骨干持有公司股票，与公司利益绑定，提高工作效率;另一方面也能展现出公司对公司价值的信心，对股价起到一定的积极的作用。
建议继续关注运营商板块的估值修复行情。我们认为三大运营商目前的估值相对于其业绩表现正处于一个较低的估值范围，仍有较大的估值修复区间。近年来三大运营商的工作重心转移，运营商市场的竞争格局从过去对“量”的追求转型为对“质”的追求。
随着5G 在C 端渗透率的逐步提高，三大运营商的ARPU 值企稳回升，移动业务营收有望稳步增长。并且在5G 时代，运营商的2B 业务也将全面开花，三大运营商均在云计算、工业互联网、专网等领域进行深度布局，有望打开新的盈利空间增长点。而且资本开支增速收敛以及在2G、3G 基站退网后的运营成本下跌也将带来三大运营商利润的进一步上涨。因此，我们继续推荐关注三大运营商在A 股和H 股的估值修复行情。
盈利预测与投资建议：预计公司2021-2023 年营收分别为3，214 亿元、3，439 亿元以及3，644 亿元，归母净利润为分别为65.35 亿元、76.23 亿元以及86.14 亿元，EPS 分别为0.21、0.25、0.28，对应PE 分别为21.0、18.0、15.9，本次点评上调公司评级至“买入”评级。
风险因素：5G 渗透率进度不及预期，创新业务拓展不及预期、中美贸易摩擦加剧，进一步提速降费风险。
