投资要点：
老游作为压舱石，新游不断推出带来业绩持续增长；改变代理产品计提规则导致成本计提幅度有所增加。收入端，从主营业务构成来看：
自主运营比重提升3.12pct 至43.69%，联运及授权运营比重下降；分市场来看，20 年境外（含港澳台）营收及毛利率均提升，主要系报告期内《最强蜗牛》（港澳台版）上线。长线运营游戏《问道手游》凭借多年积累的用户群体和IP 价值，收入及用户规模不断增长，截至20年底累计注册用户数量超过4500 万。据七麦数据iOS 畅销榜排名，20年排名较19 年日平均排名从28.44 升至25.85 名；9 月以来《魔渊之刃》《不朽之旅》等多款新游戏贡献收入。成本端，2020 年度成本同比增长53%，主要系新上线游戏多为外部代理产品，相应分成及授权金摊销增加；同时，为提供更加真实、可靠的会计信息，报告期内对外部研发商的游戏分成支出一次计提，不再进行摊销。费用端，销售费用率10.91%（YoY +0.54pct）：①上线多款新游戏，增加营销推广支出；②《问道手游》等存量产品加大营销推广力度，营销推广支出增加；管理费用率8.57%（YoY+0.04pct）：①投资业务对应的奖金增加；② 增加厦门两处办公楼相应的折旧； 研发费用率15.70%（YoY+0.39pct）：研发部门薪酬增加；财务费用1.25%（YoY+2.03pct）：
汇率变动，汇兑损失增加。现金流方面，2020 年度经营活动产生的现金流量净额同比增长18%，主要系本期营业收入增长及回款增加。
研发稳扎稳打，不做激进扩张。截至20 年底，公司研发人员439 人，占比约58%，预计未来研发人员会保持温和增长。公司研发人员薪酬高于行业平均，以具有竞争力的薪酬、股权激励、较大的成长空间、企业文化等维持人才队伍的稳定，提升竞争力。
聚焦核心赛道，打造差异化爆款：应对游戏市场头部效应和精品化趋势，公司在战略上坚持“精品化”路线，充分结合已有优势积累与制作人兴趣，实施差异化策略，聚焦“MMO+SLG+放置挂机”赛道。自研游戏《一念逍遥》于2021 年2 月1 日上线，上线首月在App Store 游戏畅销榜平均排名为第10 名，最高至该榜单第5 名，累计获得超过12 万条五星好评。代理游戏《鬼谷八荒》PC 版于2021 年1 月27 日在Steam 国际平台上线，上线后多次登顶Steam 全球热销榜榜首，上线首月全球销量超过180 万份，位列Steam 全球热销榜前2 名及全球热门游戏榜前10 名，最高至Steam 全球热门游戏榜第3 名，全球最高同时在线人数超过18 万。
产品储备丰富多元，后续形成接力：雷霆游戏坚持“精品化”路线，已取得多款产品的代理发行权，涵盖放置养成类、模拟经营类、Roguelike、RPG、策略类等多元化游戏品类。其中，《摩尔庄园》手游改编自同名页游，该IP 承载了许多人快乐童年，手游版本还原了页游原汁原味的摩尔世界，设置了大量的细节交互彩蛋，让玩家置身游戏时回忆和惊喜满满。《摩尔庄园》手游在3 月26 日开启稻香测试，本次测试共计8 天，为安卓全渠道删档付费测试，测试规模为20 万人，最迟预计6 月1 日上线，截至目前全平台预约用户数超过750 万，其中App Store 预约用户数超过120 万。《地下城堡3：魂之诗》（有版号）是一款文字地牢探险手游，在传承前作核心玩法，大幅提升游戏美术品质。《剑开仙门》（有版号）有望扩大修仙放置类赛道优势，现已开放预约，获得了App Store Today 预订合集推荐、预订icon 推荐。《世界弹射物语》（暂未取得版号）为日本人气弹珠养成手游《WorldFlipper》的国内代理版。《World Flipper》于2019 年11 月推出，上线当日位列Google Play 日本地区免费榜前十，上线次日起连续一周登顶Google Play 免费榜，具有极大潜力。此外还有魔女养成RPG《复苏的魔女》（有版号）、修真养成《了不起的飞剑》（有版号）、《鬼吹灯》
IP 探险寻宝手游《摸金校尉之九幽将军》（有版号）等。
盈利预测与投资建议： 预计公司21-23 年实现营收分别为36.77/44.42/50.56 亿元，实现归母净利润分别为14.17/16.91/19.68亿元，对应EPS 分别为19.72/23.53/27.39 元，3 月31 日372.19 元收盘价对应PE 分别为18.87/15.81/13.59X，维持“增持”评级。
风险因素：市场竞争加剧、产品上线推迟或表现不及预期、老游流水下降、市场风险偏好波动。
