富森美(002818)21年业绩有望改善回升

分析判断：

收入端：租金减免&写字楼销售下降导致收入下滑从年度看，2020 年公司收入同比减少18.02%。主要系本期因新冠疫情影响，公司减免商户2 月份租金及服务费（1.03 亿元）及本期写字楼销售收入减少（同比减少2.16 亿元）所致，若剔除上述因素，公司收入发展稳健，保持逆势增长。分季度看，2020 年Q4 公司收入增速由2019 年Q4 的32.15%下滑到-18.59%，同比下降50.74pct，2020 年Q4 收入增速环比下降9.88pct。

利润端：Q4 利润率大幅改善，全年利润率逆势创新高2020 年Q4 公司毛利率为67.91%，同比提升6.55pct，环比回落1.34pct。Q4 公司净利率为77.30%，同比提升33.26pct，环比提升了24.10pct。2020 年全年公司毛利率为67.55%，同比提升0.79pct。2020 年全年公司净利率为58.96%，同比提升9.47pct。费用方面，全年公司费用率同比增加0.8pct 至4.27%，其中，销售/管理/财务费用率分别同比增加0.22/0.45/0.14pct 至0.37%/4.28%/-0.37%。Q4 单季度公司期间费用率同比减少0.04pct 至3.58%，其中，销售/管理/财务费用率分别同比增加0.66/-1.28/0.58pct 至0.77%/2.84%/-0.04%。

利润率的改善得益于1）成都地区收入规模（2020 年度）占公司总体规模的97%，2020 年度成都地区营业成本比上年同期减少21.56%，毛利率比上一年同期增加1.09pct 至68.66%，公司在节本控费取得成效。2）公司授予138 名股权激励对象的限制性股票达不到行权条件和1 名股权激励对象离职，所涉及139 名股权激励对象已获授但尚未解除限售的限制性股票合计3，280，320 股应由公司回购注销，冲回上年度确认的股份支付费用485.7 万元。

成立对外投资子公司拓宽公司业务领域，新零售自营店启动运营2020 年12 月16 日，公司认缴出资额2 亿元成立全资子公司“成都富森美投资有限公司”。成都富森美投资有限公司设立后将成为公司的对外投资平台，在相关领域为公司寻求、培育合适的有竞争优势的并购或投资项目、标的，通过股权投资、参股、并购等方式拓宽公司业务领域。成都富森美投资有限公司将通过股权投资、参股、并购等方式拓宽公司业务领域，促进公司产业经营与资本经营的良性发展和产业整合，提升公司的核心竞争力和盈利能力。我们认为，公司成立全资投资公司有助于结合公司的资金、平台、和资源优势，为公司可持续发展注入新的活力。

新零售业务方面，公司基于“巩固基本盘，发力新赛道”战略，成立全资子公司富森新零售，面向90后新消费人群，用独立团队、独立机制，打造家居市场新模型，实现线下业态的重构升级，打造“线下可复制，线上卖全国”的新生活·新零售项目。2020 年12 月，公司第一家新零售自营试跑店“动物交响团”启动运营。

投资建议

受城镇化率、收入提升等刺激，家居需求将持续释放。公司作为成都地区龙头，先发优势明显将持续受益。

公司定位为泛家居综合服务商，围绕产业链布局，尝试进行业务拓展。我们预计未来公司每年将开拓1-2 家委管项目，同时自营门店“富森美家的乐园”预计将于2021 年投入运营。考虑到疫情的影响整体略超预期，我们将公司2021 至2022 年的盈利预测略微下调，营收由18.0/19.7 亿元下调至17.85/19.19 亿元，归母净利润由8.83/9.95 亿元下调至8.80/9.55 亿元，对应EPS 分别为1.17/1.27 元。我们预计公司2023 年的营收为20.33 亿元，归母净利润为10.27 亿元，对应EPS 为1.37 元，继续给予“买入”评级。

风险提示

1） 房地产销售不及预期，导致家居需求走弱。2）四川家居零售市场竞争加剧。